1월달 증권수익율의 행태는 다른 달의 행태와 다른 특이성("1월효과")을 보이고 있다는 사실은 널리 알려져 있다. 1월의 주식수익율과 채권수익율은 평균적으로 보아 다른 달의 수익율들보다 높고, 또 소규모 기업의 주식수익율이 대기업의 주식수익율보다 상당수준 높다. 이러한 "1월효과"의 원인을 규명하기 위한 많은 연구들이 행하여졌으나 명쾌한 설명을 제공하는 연구결과는 아직 없다. 이 논문은 특이한 1월의 증권수익율이 투자자들의 경기전망변화에 따른 증권수익율 변화로서 설명될 수 있는 지에 대하여 실증적으로 검정하였다. 즉, 기업도산위험이 높은 기업일수록 경기전망변화에 보다 민감하게 반응한다는 사실(장휘용(1996))에 근거하여 1월효과가 설명될 수 있는지를 조사하였다.
본 논문은 가설검정을 위하여 1968년부터 1987년까지 20년간의 미국상장기업들 월별주식수익율 자료와 투자자들의 경기전망변화를 나타내는 3가지 지표를 사용하였는데, 연구결과는 다음의 두가지 사실을 밝혀주고 있다. 첫째, 일반적으로 투자자들은 연말경에 보다 낙관적인 경기전망을 갖게 된다. 둘째, 경기전망이 호전될 때 작은 기업들의 주식수익률이 큰 기업들의 수익율보다 높고(기업규모효과), 재정상태가 나쁜 기업들의 주식수익율이 재정상태가 양호한 기업들의 그것보다 높으며(재정상태효과), 기업규모효과는 재정상태효과를 통재할 경우 존재하지 않는다. 이러한 결과는, 투자자들이 연말연시에 즈음한 일반적 분위기 상승에 따라 보다 낙관적인 경기전망을 갖게 되고, 이 결과 1월의 증권수익율이 높아질 뿐만 아니라 재정상태가 나쁜 기업들의 주식수익율이 보다 크게 상승하게 되는 것으로 해석할 수 있다.

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It is widely known that the security return behavior in the month of January is quite distict from the behavior in the other months. The average returns of bonds as well as stocks in January are the highest, and the stock return for smaller firms is higher than for larger firms in the month. Despite extensive efforts in why the security return seasonality exists, however, there is no consensus of the reason(s).
This paper investigates whether the "anomalous" security return behaviors in January can be explained in relation to investors' expectations of future business conditions. By examining monthly stock returns and proxies for expected business conditions for the period 1968-1987, the paper reveals two facts: First, small firms relative to large firms and low credit rated firms relative to high credit rated firms do better (worse) when the expectations improve (deteriorate). Second, the expectations tend to improve at the turn of each year. These findings support the possibility that the January seasonal in security returns is a result from the optimistic change in the investors' expectations.

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